中美贸易战在某些领域保持克制的原因？
核心结论:1. 中美贸易冲突的深层次原因是跨国美元储蓄争夺。
2. 特朗普意在削弱中国利用自身美元储蓄重构全球产业链的能力。
3. 若贸易冲突扩大，将加速美国长期投资者股债配置切换，美债利率趋势性下行。
4. 二季度美元和美债利率都大概率下行，全球股市尤其新兴市场股市或将明显反弹。
正文：
2018年想必是特朗普中文水平快速提高的一年，至少现在他已深刻理解“来而不往非礼也”这句出自《礼记》的古语了。中国在清明假期前一天针对美国“301调查”提出同等力度、同等规模的潜在报复措施，特朗普随即加码宣称要针对另外1000亿美元的中国进口商品征收惩罚性关税，这位曾经营过4家赌场的美国总统正偏离他所谓的“成功商人”角色，变得越来越像孤注一掷的赌徒，而且他押注的策略还不是凯利公式，越来越像加倍押注法(Martingale)。
引发中美贸易领域冲突的原因见仁见智，从国家战略博弈层面到产业竞争层面不一而足，在我们看来除了这些原因之外，更深层次的原因是跨国美元储蓄的争夺，贸易领域的对抗只是手段而已。中国此前经受住了美国“财政&货币”双紧缩的冲击，人民币汇款没有失控，外汇储备也没有像很多新兴市场国家大举外流，美国此前通过财政&贸易赤字输出的美元，无法通过货币紧缩政策收回，这就导致美国日渐丧失了海外美元供给的分配权，而让中国掌握这一分配权的基础就是“大进大出”的经济结构，背后是规模庞大且不断产业升级的贸易部门。
回顾自里根时代开始的此轮经济全球化，大致可以总结为发达国家通过资本&技术转移把新兴市场国家纳入国际分工，后者的经常项目顺差累积可观的美元储蓄；然后以美联储为核心的欧美央行通过铸币税&货币紧缩把新兴市场国家的美元储蓄抽走，从1982年拉美债务危机直至2015年新兴市场货币&股市崩盘，虽然具体表现形式各异，但本质是一以贯之的。
不过最近一轮美元牛市并未像1998年那样重创新兴市场，原因恰是中国经济需求的外溢效应让这些国家获得了额外美元，更好的抵御了美联储加息的外部冲击，不致第二次出现美元外储耗尽，本币汇率暴跌的情况，这等同于在政治与经济上把更多国家聚集到中国经济周围，其代价也是巨大的，因为中国没有竞争性贬值刺激出口，只能依靠固定资产投资和国内消费刺激增长，结果是家庭和企业部分的债务杠杆居高不下。反观日本在2012年放任本币剧烈贬值之时就已经丧失了主导地区自贸区的机会，毕竟1997年和2012年两轮日元贬值足以说明日本经济政策并不可靠。
通过出口修复国内债务杠杆肯定是最简单有效的方式，但不能向下搞货币贬值从其他发展中国家手里抢市场，那就只能向上搞产业升级和美欧日正面竞争。至此我们看到“中国制造2025”出炉以及美国贸易办公室以此启动“301调查”，并引起2002年给予中国永久最惠国待遇以来最大规模的中美贸易对抗。表面上特朗普挑动贸易议题是因为中国劳动密集型的产品充斥美国，而美国的资本密集型产品却无法更有效的进入中国，实际上却是以遏制出口和产业升级，从外部向中国失衡的债务结构施压，削弱中国利用自身美元储蓄重构全球产业链的能力，附带的是保持美国自身的技术优势。
年初至今，中美贸易已进行了两轮贸易对抗。第一轮以钢铝关税相关的“232调查”为核心，第二轮则是美国针对“中国制造2025”开启“301调查”为主，前一轮两国的惩罚性关税都实质性落地，后一轮两国都已公布详细的加征惩罚性关税产品清单，但还未最终落地。特朗普口中对另外1000亿美元中国商品加征关税的表态现在更多的是一种谈判策略，这就犹如两位把油门踩到底，加速面对面对即将相撞的司机，最后的胜负不取决于速度，而是看谁不怕死，特朗普现在恰在叫嚣要继续加速，想以此逼迫中国踩刹车，这也可以视作一种诈和思维。
在我们3月初《中美潜在“贸易战”将如何冲击全球金融市场》的分析中，重点强调了中美贸易冲突产生两个层面的冲击，落实到大类资产配置上，我们认为两国贸易议题上的对抗将阻碍海外美元储蓄回流，假设美联储不改变当前的紧缩路径，那么美国政府庞大的短期融资就需要本地储蓄消化，这必然倒逼养老基金和保险公司加速减持美股，增持美债。这一股债配置切换过程可分为被动和主动两个步骤：一季度触发美股抛售的属于被动切换，彼时美国本地投资者对美国经济还保持积极预期，只有等到美债价格暴跌到一定程度，他们才会被动的调仓；后续中美贸易冲突加剧威胁到经济增长，那么股债切换就变成主动的，美债利率将趋势性下行，这也是3月底市场所经历的。
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